Droht bei den Ölaktien ein Absturz?

Den Ölaktien geht es derzeit gut, da die Ölpreise hoch sind und dies voraussichtlich noch eine Zeit lang bleiben wird. Einige Experten warnen jedoch davor, dass Ölvorräte und andere Anlagen im Bereich der fossilen Brennstoffe einer drastischen Neubewertung ausgesetzt sein könnten, da die Anleger damit beginnen, den Höhepunkt der Nachfrage später in diesem Jahrzehnt oder Anfang der 2030er Jahre einzukalkulieren. Ein kürzlich von der Aktivisten-Organisation The Sunrise Project in Auftrag gegebener Bericht warnt beispielsweise davor, dass „Politiken zur Eindämmung des Klimawandels, Veränderungen in Verbraucherpräferenzen und Technologieentwicklungen“ „den Wert von Projekten für fossile Brennstoffe auslöschen“ könnten. Dies könnte dazu führen, dass „Kreditnehmer ihren Schulden nicht nachkommen, was wiederum zur Insolvenz von Banken und Versicherern führt und Folgewirkungen auf die Finanzmärkte hat.“ Könnten die Ölaktien also wirklich bald abstürzen?

In seinem Brief an die CEOs aus dem Jahr 2020 prognostizierte der Chef des Vermögensverwalters BlackRock, Larry Fink, dass es zu einer „erheblichen Umverteilung von Kapital“ kommen werde, da das Klima zu einem „bestimmenden Faktor“ in den langfristigen Strategien von Anlegern und Unternehmen werde. Er prognostizierte auch, dass diese Neuverteilung „schneller erfolgen wird, als wir Veränderungen am Klima selbst sehen“, weil „die Märkte zukünftige Risiken nach vorne ziehen“. Technisch gesehen geschieht dies durch Diskontierung, die den zukünftigen Kosten und Nutzen einen Barwert zuordnet.

Ermittlung der Nachfrage

Wenn die Anleger glauben würden, dass die Öl- und Gasnachfrage innerhalb des nächsten Jahrzehnts oder so zurückgehen wird, würden auch die Preise sinken, weil die teuersten Ressourcen nicht mehr benötigt würden, und damit auch die Gewinne und Bewertungen. Das Netto-Null-Szenario der Internationalen Energieagentur sieht beispielsweise einen Ölpreis von 35 US-Dollar pro Barrel im Jahr 2030 und 24 US-Dollar im Jahr 2050 vor – im Vergleich zu 82 US-Dollar und 95 US-Dollar im Basisszenario.

Dies sei aber zum Teil in den aktuellen Aktienkursen eingepreist, sagt Martijn Olthof vom niederländischen Vermögensverwalter APG. Kim Fustier, Ölanalyst bei HSBC, stimmt dem zu. „In unseren DCF-Modellen (Discounted Cash Flow) für Öl- und Gasunternehmen verwenden wir typischerweise eine Endwachstumsrate von 1 % über 2030 hinaus“, sagt sie gegenüber Energy Intelligence. Dies liegt nominal unter der von HSBC angenommenen jährlichen Inflationsrate von 2 % und entspricht daher real minus 1 %. Er liegt deutlich unter dem, was Analysten normalerweise für Unternehmen verwenden, die im Einklang mit der Wirtschaft wachsen – oder 1–2 % über der Inflation.

„Man könnte argumentieren, dass unsere Annahmen nicht konservativ genug sind“, räumt Fustier ein. „Aber wir wissen nicht, wann die weltweite Öl- und Gasnachfrage ihren Höhepunkt erreichen wird, und die großen Ölkonzerne diversifizieren sich in neue Energien, die eine viel längere Wachstumsperspektive haben.“ Dies bedeute wahrscheinlich ein anhaltendes Wachstum der Energienachfrage weit über 2030 hinaus, sagt sie. „Wahrscheinlich ist es besser, die derzeitigen Upstream-, Raffinerie- und Kraftstoffvermarktungsgeschäfte zu bewerten, indem man davon ausgeht, dass die Volumina im Laufe der Zeit schrumpfen, Dinge wie Petrochemikalien relativ konstant bleiben und dann etwas Wachstum für neue Unternehmen hinzufügt“, bemerkt Olthof.

Überraschungen nach 2030

Die Korrekturen könnten jedoch noch viel dramatischer ausfallen. DCF-Berechnungen beinhalten explizite Prognosen über 5–10 Jahre und einen Endwert, der typischerweise mehr als die Hälfte des Gesamtwerts eines Unternehmens ausmacht. Die Berechnung des Endwerts basiert auf dem zuletzt prognostizierten Cashflow und einer langfristigen Wachstumsrate – beispielsweise minus 1 % in den Ölmodellen von HSBC. In den nächsten fünf bis zehn Jahren seien kaum Überraschungen zu erwarten, aber die Ansichten darüber, was nach 2030 passieren könnte, gehen völlig auseinander, sagte Rob Santangelo von der Credit Suisse auf der jüngsten Energiekonferenz der Southern Methodist University. Während alle klimafreundlichen Szenarien zeigen, dass fossile Brennstoffe „relativ bald“ ihren Höhepunkt erreichen, hängt der Unterschied in den Bewertungen „von den Endwerten ab und ist in Wirklichkeit ein Bild des Plateaus dieser Branche im Laufe der Zeit.“

Dies könne zu großer Volatilität führen, betonte Santangelo. Als Beispiel diente ihm der Übergang vom Walöl zum fossilen Öl im späten 19. Jahrhundert. „Während der Abkehr vom Walöl wurden die Preise viel volatiler, da die Menschen sich mit Investitionen beschäftigten und Entscheidungen über den Endwert dieser Investitionen trafen und so die Kapitalkosten effektiv erhöhten.“ Er geht davon aus, dass sich bei der derzeitigen Abkehr von fossilen Brennstoffen wahrscheinlich ähnliche Muster abzeichnen werden.

Berechnungen von Energy Intelligence legen nahe, dass die Bewertung eines Ölunternehmens mit der langfristigen Wachstumsannahme von HSBC von minus 1 % pro Jahr etwa 25 % niedriger ist als mit einem eher üblichen Satz von plus 2 %. Aber eine radikalere Senkung um minus 7 % pro Jahr, die die Ölnachfrage von heute etwa 100 Millionen Barrel pro Tag auf 25 Millionen Barrel pro Tag in 20 Jahren steigern würde, würde den Wert des Unternehmens um weitere 25 % senken. Ein aggressiverer Abzinsungssatz von 15 % statt 7 % bei HSBC, der das steigende Risiko und die steigenden Kosten von Investitionen in der Ölindustrie widerspiegeln würde, würde den Endwert des Unternehmens fast auslöschen und seinen Gesamtwert auf weniger als die Hälfte seines aktuellen Niveaus senken .